信义光能 (968 HK)上半年业绩 EPC 业务带来惊喜

　　上半年净利润增长 12.5%。信义光能发布了令人惊喜的中期业绩。收入同比增长增长 67.2%，自 31.8 亿(港元，下同)增长至 53.1 亿，胜于我们此前预期的增长 22.3%，主要来自于令人惊讶的 EPC 业务增长。EPC 业务录得收入 21.3 亿港元，同比大幅增长 656.9%，管理层表示 EPC 业务主要受安徽的光伏扶贫项目抢装所驱动。上半年公司交付了 296MW 的 EPC 项目。光伏玻璃及光伏电站上半年分别录得销售收入 24.5 亿及 7.3 亿，同比增长 1.2%及 54.3%，符合我们预期。净利润则实现 12.6 亿元，同比上涨 12.5%，高于我们上半年持平的预期。信义光能宣布派发中期股息每股 8 港仙，维持派息率高于 45%。

　　光伏玻璃毛利同比下滑 17.8 个百分点。公司期内光伏电站及 EPC 业务毛率利保持稳定，分别录得 76.7%及 25.4%，与过往年份表现一致。然而光伏玻璃毛利则受到了销售价格下跌及材料成本上升的冲击。光伏玻璃毛利按年下跌 17.8 个百分点至 28.6%，下跌幅度较我们预期更深。管理层解释，因公司期内产能大幅提升，公司目前主要专注于市场份额的获取，并且上半年光伏原片玻璃的销量比例有所提升。展望下半年，管理层给予指引 1)提升全年产量 7.3%至平均日熔量 6,260 吨/天;2)调整销售组合回到毛利较高的光伏加工玻璃;3)将马拉西亚产能全面应用。

　　继续在马来西亚投资 2 条新的产线。管理层透露马来西亚产线的表现情况，按现价水平较国内产线毛利率高 10%以上。尽管公司上半年将产能提升了74.4%，库存周转天数仅为 20 天，公司也据此继续预期光伏玻璃需求维持旺盛。管理层表示现阶段没有计划提升产品价格，并维持市场份额优先策略。公司同事宣布将在 18 年 4 季度及 19 年中在马来西亚新增两条日熔量 1,000 吨/天产线，以捕捉未来的增长机遇，并充分利用马来西亚产线较高的盈利水平。

　　维持买入评级。我们调整了光伏玻璃成本测算，并将 2017 年光伏玻璃毛利预期自 34.8%下调至 30.3%。我们同时也将马来西亚产线扩张置入模型预测当中。我们将 2017/2018/2019 年的净利预测分别调整 6.6%/-11.9%/4.9% 至20.6/24.2/29.6 亿港元。基于我们更新的 DCF 模型测算，我们维持公司目标价在每股 3.00 港元，分别对应 9.8 倍/8.4 倍的 2017/2018 年预测市盈率。维持买入评级。

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